Мифы экономики: Заблуждения и стереотипы, которые распространяют СМИ и политики

Миф 3

Виновники кризиса низкокачественные ипотечные кредиты. В России, где второсортная ипотека еще не успелавозникнуть, опасаться нечего

Часто приходится слышать, что причинои кризиса стало ипотечное кредитование subprime mortgage — непервоклассных заемщиков. Эта точка зрения предполагает, что если бы кредиты выдавались только качественным заемщикам, удовлетворяющим стандартам Fannie Мае и Freddie Mac (американских агентств, аналогов российского Агентства по ипотечному жилищному кредитованию), то не случилось бы ничего плохого.

На самом деле главная причина в секьюритизации — механизме выпуска ценных бумаг под залог кредитов, созданном на притоке дешевых денег. А она как раз существует не только в США, но и в России. В чем ее суть? Инвестбанк покупает кредиты у банков и группирует их по уровню риска. Если ему затем удается выпустить и продать на рынке облигации разной доходности, обеспеченные группами (пулами) ипотечных кредитов с разной степенью риска, то банк может полностью избавиться от опасности низкокачественной ипотеки. Еще совсем недавно эта технология считалась одной из самых значительных финансовых инноваций. Но оказалось, что все не так просто. При переупаковке кредитов банк избавляется не только от рисков, но и от стимулов заботиться о качестве секьюритизированного портфеля. А это опасно для всей финансовой системы.

Выпуск ценных бумаг под залог, сгруппированных по уровням риска кредитов, то есть обезличенных, почти всеми признан корнем зла и главной причиной кризиса. Появился даже остроумный флеш-мультфильм The Subprime Primer, в котором инвест-банкиры показаны откровенными мошенниками, обманывающими простых и недалеких американцев. Общественный приговор секьюритизации уже, по сути, вынесен. И обвинители отчасти правы. В то время как выпуск бумаг, обеспечивающих кредиты, позволяет перераспределить риски в экономике, этот же процесс снижает стимулы банков следить за качеством кредитов. Ведь, переложив риски на покупателей ипотечных ценных бумаг, банк больше не боится задержек платежей и банкротств заемщиков.

В этой проблеме нет ничего нового. Перераспределение рисков ослабляет стимулы во многих ситуациях. Например, владельцы застрахованных автомобилей реже ставят их на охраняемые стоянки. Однако до последнего времени было не вполне очевидно, насколько это обстоятельство важно, если речь идет именно об ипотечных ценных бумагах. «Мы все делали правильно, нам просто не повезло», — оправдываются банкиры. И им нельзя полностью отказать в правоте. Выпустить ценные бумаги под совсем низкокачественные ипотечные кредиты невозможно. В среднем секьюритизированные портфели ипотечных кредитов действительно имеют более высокое качество, чем оставшиеся на балансах банков.

Именно поэтому так интересна недавняя работа четырех экономистов — Бенджамина Киса, Танмоя Мукхерджи, Амита Серу и Викранта Вига— Did Securitization Lead to Lax Screening? Evidence From Subprime Loans. Ученые используют оригинальную методологию, позволяющую выявить влияние эмиссии облигаций под ипотечные кредиты на стимулы банков мониторить качество займов. Авторы строят свой анализ вокруг порогового уровня риска, рекомендованного американскими ипотечными агентствами Fannie Мае и Freddie Mac. Как же работает это пороговое значение? Агентства рекомендуют считать качественными кредиты с баллом не менее 620 по шкале FICO — это широко используемый в Америке показатель качества заемщика (варьируется от наихудших 400 до наилучших 900). Шкала FICO рассчитывается компанией Fair Isaac Corporation на основании кредитной истории каждого заемщика и позволяет предсказать вероятность просрочек или дефолтов по кредиту в ближайшие два года. FICO создавалась в основном для автокредитов, но, пока других инструментов нет, шкала применяется и для анализа качества ипотеки. Так вот, агентства Fannie Мае и Freddie Mac и сами не хотят выкупать ипотечные бумаги с баллом ниже 620, и другим не рекомендуют. Поэтому неудивительно, что секьюритизировать ипотеку заемщиков с баллом 619 гораздо труднее, чем ипотеку с баллом 621.

Казалось бы, нет ничего особенного в числе 620, ведь уровень риска заемщика с 619 должен быть лишь немного выше, чем заемщика с 621 баллом. Но не тут-то было — все дело в стимулах банков к проверке заемщиков. Банки кивают на Fannie Мае и Freddie Mac и легко упаковывают и перепродают кредиты заемщиков с 621 баллом, избавляясь от их риска. А вот заемщик с 619 баллами — это головная боль банка, потому что его кредит очень трудно продать. Неудивительно, что во втором случае банки намного более требовательны — они прилагают значительные усилия и вкладывают деньги, чтобы проверить заемщиков с 619 баллами.