Новая поведенческая экономика

Если бы испытуемые в эксперименте Канемана и Тверски вели себя рационально, то те, которым сообщили информацию о дециле успеваемости, сделали бы гораздо более категоричный (очень высокая или низкая оценка) вывод о реальной успеваемости, чем те испытуемые, которым выдали результаты тестов на «чувство юмора». Испытуемые, которым сообщили только о чувстве юмора, должны были выдвинуть предположение, мало чем отличающееся от среднего уровня успеваемости в этой школе. В двух словах, они не должны были допустить, чтобы результаты теста на чувство юмора повлияли на их выводы сильно либо повлияли вообще. Как показано на рисунке 11, произошло нечто другое. Прогнозы, основанные на результатах теста о чувстве юмора, оказались почти такими же категоричными, как и прогнозы, основанные на дециле успеваемости. Предсказанная успеваемость для студентов, попавших в верхние децили по результатам теста на чувство юмора, была такой же, как и успеваемость тех, кто попал в верхний дециль на основе средней оценки успеваемости! Можно объяснить этот результат тем, что участники эксперимента слишком сильно отреагировали на информацию о чувстве юмора студентов.

Рис. 11.

Прогноз относительно средней оценки успеваемости

Ведут ли себя инвесторы точно так же, реагируя на «эфемерную и малозначительную» каждодневную информацию, как утверждал Кейнс? И, если инвесторы действительно чрезмерно реагировали, как бы мы могли это показать?

Косвенное доказательство чрезмерной реакции инвесторов уже существовало – в частности, речь идет о давней стратегии «инвестирования в стоимость», которую первым начал практиковать гуру в сфере инвестиций Бенджамин Грэхем, автор классической библии по инвестициям «Анализ ценных бумаг», написанной в соавторстве с Дэвидом Доддом и впервые опубликованной в 1934 году, а также автор книги «Разумный инвестор», впервые опубликованной в 1949 году. Обе книги все еще выпускаются. Грэхем, как и Кейнс, был и профессиональным инвестором, и профессором. Он преподавал в Колумбийском университете, где одним из его студентов был легендарный инвестор Уоррен Баффет, считающий Грэхема своим интеллектуальным кумиром. Грэхема часто называют прародителем стратегии «инвестирования в стоимость», суть которой заключается в поиске ценных бумаг, которые оценены ниже своей реальной долгосрочной стоимости. Фокус состоит в том, чтобы знать, как их вычислить. Когда ценные бумаги «стоят дешево»? Один из простых механизмов определения дороговизны или дешевизны ценных бумаг, предложенных Грэхемом, состоит в вычислении коэффициента цена/прибыль (P/E), где цена за одну акцию делится на размер годовой доходности, приходящейся на каждую акцию. Если этот коэффициент высок, инвесторы платят слишком много в расчете за доллар прибыли, и, косвенным образом, высокий коэффициент является показателем быстро растущей доходности акций, чтобы оправдать текущую высокую цену. Если прибыль не вырастет так быстро, как ожидается, цена акций упадет. Соответственно в случае низкого коэффициента ценных бумаг рынок предсказывает, что прибыль останется низкой или даже еще больше снизится. Если доходность начнет расти либо останется прежней, цена акций вырастет.