Развязка. Конец долгового суперцикла и его последствия

Через десять лет массированных потребительских расходов и займов в сочетании с либеральным денежным обращением центральные банки и правительства наконец-то обрели новый символ веры. США, Великобритания и ряд европейских стран достигли договоренности с профсоюзами, разорвав порочный круг «цены-зарплата»; многие банкиры вроде Пола Волкера продемонстрировали готовность повышать ставки процента для предотвращения инфляции. Последнюю удалось подавить, а вместе с ней упали и процентные ставки. Как показано на рис. 1.2, с 1980 по 2010 г. доходность десятилетних облигаций США снизились с 16 до 3 %.

^{Рис. 1.2. Динамика доходности десятилетних облигаций США}

^{Источник: Bloomberg, Variant Perception}

Когда снижаются процентные ставки, уменьшается стоимость заемного капитала. Становится проще выплачивать ежемесячные проценты. При прочих равных условиях выплачивать ипотеку, взятую под 3 % годовых, намного проще, чем при 8 % годовых. Это означает, что можно позволить себе более крупный заем и купить более дорогой дом.

Динамика снижения процентных ставок и доходности по облигациям почти зеркально отражает рост заимствований (рис. 1.3). Задолженность растет гораздо быстрее, чем ВВП. На сегодня совокупная задолженность возросла со 140 до почти 370 % от ВВП.

^{Рис. 1.3.Суммарная нефинансовая задолженность США в сравнении с доходностью 10-летних облигаций}

^{Источник: Bloomberg, Variant Perception}

На рис. 1.4 представлена задолженность в США как процент от ВВП по видам долга: государственный долг, долги компаний Fannie Mae и Freddie Mac, долги банковского сектора, обеспеченные активами ценные бумаги (ABS), долг домохозяйств и задолженность по ипотеке.

Возможно, текущая задолженность на рис. 1.4 несколько завышена в результате ее секьюритизации, позволяющей показывать одну и ту же задолженность в составе нескольких видов. Некоторые экономисты доказывают, что задолженность Fannie Mae и Freddie Mac, банковского сектора и ABS не следует включать в общую сумму. Задолженность банковского сектора, или секьюритизованный долг, скорее всего, будет отражена в составе нефинансовой задолженности, после того как банки выдадут полученные в результате ее продажи средства в виде кредитов.

^{Рис. 1.4. Отношение задолженности к ВВП в США за период после 1929 г.}

^{Источник: Deutsche Bank, Bloomberg, BEA, Federal Reserve}

На рис. 1.5 возможный двойной счет исключен; в результате мы видим, что вернулись примерно к уровню задолженности 1929 г. При этом в 1935 г. отношение задолженности к ВВП резко возросло не из-за ее увеличения, а по причине снижения объема ВВП.

^{Рис. 1.5. Задолженность в США (за исключением банковской, финансируемой государством и задолженности ABS)}

^{Источник: Deutsche Bank, Bloomberg, BEA, Federal Reserve}

Какие из этих показателей правильны? На самом деле это не так уж важно. Не имеет значения, какому графику вы доверяете больше, все равно общая сумма задолженности колоссальна и значительная ее часть будет выплачиваться долларами, существенно обесцененными по сравнению с 2011 г. Это характерно не только для США. Приведенные далее графики подтверждают, что такая ситуация типична для многих развитых стран мира. Например, посмотрим на рис. 1.6, где показан долг стран «Большой семерки». Картина ужасающая и потрясающая своей нестабильностью. В 1950 г. страны «Большой семерки» рассчитывались с колоссальными долгами военного времени. Но сейчас войны нет, как нет и тех вариантов выхода из ситуации, которые были тогда. В то время страны «Большой семерки» сократили военные расходы, провели регулируемую инфляцию национальных валют и таким образом решили проблему.

^{Рис. 1.6. Великая долговая петля (долг стран «Большой семерки» после глобального финансового кризиса)}

^{Источник: IMF, Independent Strategy}