Управляя рисками. Клиринг с участием центральных контрагентов на глобальных финансовых рынках

Первый раз это случилось в 2003–2004 годах, когда Чикагская торговая палата решила перевести клиринг по своим сделкам и сумму открытых позиций из Клиринговой корпорации Товарной биржи (BOTCC), которая являлась ее клиринговой палатой на протяжении почти 80 лет, в клиринговое подразделение Чикагской товарной биржи (CME). Затем, в 2008 году, Интерконтинентальная биржа (ICE) – биржевая и клиринговая группа со штаб-квартирой в Атланте – перевела свои клиринговые операции и сумму открытых позиций по внебиржевым деривативам и энергетическим фьючерсам, которые торговались на бирже ICI в Лондоне, из LCH.Clearnet в ICE Clear Europe – свою новую клиринговую палату в Лондоне. Это было сделано, несмотря на сопротивление LCH.Clearnet и контрагентов по сделкам²³.

Оба этих случая произошли при невмешательстве регуляторов и антимонопольных органов, тем самым создав прецедент и дав понять, что фьючерсные биржи смогли получить контроль над суммой открытых позиций по своим сделкам. В свою очередь, эти события закрепили демаркационную линию между двумя кардинально разными клиринговыми структурами с участием центрального контрагента, которые сформировались за последние 120 лет. Этими структурами являются:

– Вертикально интегрированные центральные контрагенты: они входят в состав корпорации или группы, которая предоставляет цепочку услуг: от торговли до закрытия сделок или расчетов по ним. Вертикальная интеграция биржи и центрального контрагента типична для фьючерсных бирж по всему миру. Такие группы обычно работают как коммерческие структуры.

– Горизонтально интегрированные центральные контрагенты: они обслуживают несколько рынков и могут работать по нескольким видам активов. Горизонтальные клиринговые палаты официально отделены от торговых площадок. Сегодня горизонтально интегрированные центральные контрагенты, как правило, принадлежат своим пользователям и управляются ими же. При этом расценки на их услуги устанавливаются практически на уровне себестоимости.

К вертикальной и горизонтальной моделям клиринга мы еще не раз обратимся в частях II–V настоящей книги. Различия между этими моделями важны для понимания деятельности и истории развития клиринга с участием центрального контрагента. По этой причине в последующих двух частях кратко описывается история развития вертикального и горизонтального клиринга в США и Европе.

2.7. Вертикальная и горизонтальная системы клиринга в США

Первые предшественники современных клиринговых палат появились в Европе в 1880-х годах. Тем не менее современное разделение на вертикальную и горизонтальную системы клиринга сформировалось во времена финансовой революции 1970-х, когда в США были изобретены финансовые фьючерсы.

Вертикальная интеграция биржи и центрального контрагента являлась в США предпочтительной моделью для бирж сырьевых фьючерсов еще до 1970-х годов, когда две чикагские биржи – Чикагская торговая палата (CBOT) и Чикагская товарная биржа (CME) – изобрели фьючерсные биржевые контракты. Они адаптировали существовавшие проверенные методы клиринга для своих новых финансовых продуктов, и это посеяло первые семена быстрого международного распространения биржевой торговли деривативами. Таким образом, вертикальная интеграция уже была активно используемой моделью, когда Комиссия по торговле товарными фьючерсами (CFTC) – регулятор рынков фьючерсов – в 1975 году взяла на себя функции формирования политики на этих рынках.

Доминирование вертикальной структуры в торговле фьючерсами было обусловлено успехами группы Чикагской товарной биржи, а также поддержкой интегрированной модели трейдинга и клиринга по сделкам с фьючерсами со стороны регуляторов и антимонопольных органов США.

CME Group имела вертикально интегрированную структуру с тех пор, как ее предшественница, Чикагская товарная биржа, основала в 1919 году свою первую клиринговую палату²⁴. Когда в 2002-м CME стала коммерческой организацией, Министерство юстиции США неохотно, но все же дало разрешение на приобретение CME Group конкурировавших и дополнявших друг друга бирж в Чикаго и Нью-Йорке, что в итоге привело к ее доминированию на рынке фьючерсов США.

Вертикальная интеграция фьючерсных бирж в США позволяет им защищать свои контракты и открытые позиции. Они отстаивают свою модель ведения бизнеса, ссылаясь на то, что контракты заключаются на биржах и содержат их интеллектуальную собственность. CME Group подчеркивает, что ее главная инновация – создание финансовых фьючерсов в 1970-х – требовала исследовательской работы, разработок и инвестиций для того, чтобы этот инструмент стал успешным²⁵.

Фьючерсные биржи, такие как Чикагская товарная биржа, также настаивают, что они подвергаются давлению со стороны конкурентов, поскольку на международной арене другие биржи в других юрисдикциях предлагают конкурентные продукты.