Фундаментальные идеи финансового мира. Эволюция

Блэк начал разговор с вопроса: «Почему вы считаете, что специалист по эконометрике будет полезен на Уолл-стрит?»{125}. Литтерман так убедительно отстаивал свою позицию, что Блэк решил не препятствовать его назначению, несмотря на сомнения в пользе эконометрики. Если Литтерману так и не удалось обратить Блэка в свою веру, то Блэк в конечном итоге сделал Литтермана энтузиастом теории равновесия, а их сотрудничество оказалось удивительно плодотворным. Как сказал Литтерман, «идеи Фишера стали смыслом моей работы»[81].

Вскоре они уже работали вместе над созданием моделей для деривативов, стратегий хеджирования, управления рисками и распределения активов. Кульминацией сотрудничества стало появление в 1992 г. модели, увековеченной как модель Блэка – Литтермана{126}. В ней удалось объединить идею равновесия ожидаемых доходностей с широким набором стратегий активного управления. Это было равносильно примирению болельщиков команды Yankee с болельщиками команды Red Sox.

Литтерман объяснил равновесие ожидаемых доходностей таким образом: «Равновесие – это состояние мира, в котором ожидаемые доходности активов пропорциональны их экспозиции по ценовому риску. Модель оценки капитальных активов – полезное приближение, хотя могут существовать и более сложные, более реалистичные модели с множественными периодами и ценовыми рисками»[82].

* * *

Карьера Литтермана в Goldman началась в департаменте по исследованиям инструментов с фиксированным доходом. Позднее он возглавил направление по управлению риском в масштабе всей компании. Это была интересная работа, предусматривавшая широкие полномочия, однако Литтерман надеялся, что раньше или позже Goldman снимет с него ответственность за управление персоналом и позволит заниматься управлением бизнесом. Ему очень хотелось опробовать на практике тот теоретический инструментарий, над разработкой которого они с Блэком работали. В 1993 г. Литтерман попытался убедить Джона Корзина, в то время управляющего партнера (впоследствии сенатор от штата Нью-Джерси и губернатор этого штата), поручить ему управление портфелем, но Корзин отказал, сказав: «Нет, Боб, для тебя есть более важные вещи».

Литтерман внимательно следил за развитием бизнеса по управлению активами. Клифф Аснесс, доктор в области финансов и бывший помощник Юджина Фамы, организовал в 1994 г. группу по количественным исследованиям. В 1995 г. Аснесс создал фонд Global Alpha Fund, который продемонстрировал доходность 92,8 % в 1996 г. и 34,8 % в 1997 г. Литтерман был заинтригован. «Казалось, деньги заработать так просто», – сказал он мне. Аснесс покинул Goldman с частью своей команды в конце 1997 г. и создал AQR Capital Management, ныне процветающую компанию по управлению инвестициями с активами в $30 млрд.

После ухода Аснесса Литтерман получил, наконец, возможность заняться управлением активами. В сферу его ответственности входила как разработка количественных стратегий, так и управление риском (вторую функцию с него сняли после того, как глава направления по управлению риском Якоб Розенгартен был переведен в подчинение руководства отделений). Литтерман отвечал теперь за Quantitative Equities, группу, которую в течение 18 лет возглавлял Боб Джоунз, и в управлении которой находились портфели акций стоимостью около $100 млрд. Большинство этих портфелей включали в себя только длинные позиции, однако некоторые из них позиционировались как длинные/короткие и включали хедж-фонды. Литтерман также отвечал за группу Quantitative Strategies, которая управляла всем прочим, в основном хедж-фондами и инструментами с фиксированным доходом, и занималась глобальным тактическим распределением активов. Этой группой совместно управляли Марк Кархарт и Рэй Ивановски. Вдобавок под контроль Литтермана попал консалтинговый бизнес Global Investment Strategies, возглавляемый Куртом Винкельманном. Литтерман говорил, что он «тренер бейсбольной команды, а не один из полевых игроков». В подконтрольной ему сфере с активами в сотни миллиардов долларов доходность была высокой, а рост быстрым.

Когда я поинтересовался точным размером активов под управлением, Лейбовиц ответил: «Наверняка могу сказать только одно – когда-то мы были низкорисковой организацией с количественными стратегиями, но сейчас превратились в крупнейшего менеджера хедж-фондов в мире среди тех, кто управляет собственными хедж-фондами. Мне, конечно, следовало бы выразиться проще, но реальность сложнее, чем хочется». Он был прав: его ответ, несмотря на сложность, сказал довольно много о том, как функционирует бизнес Goldman по управлению активами.

«Мы используем два показателя для активов под управлением, не считая корректируемой волатильности, – поясняет Литтерман. – Часть управляемых средств вкладывается в обычные стратегии, при которых активы принадлежат непосредственно клиентам. Остальное вкладывается в стратегии с переносимой альфой или в то, что мы обычно называем оверлеями».