Фундаментальные идеи финансового мира. Эволюция

Мотив подобного революционного развития событий кроется не только в новом взгляде на то, что CAPM может дать инвесторам. После того, как фондовый пузырь 1990-х лопнул в 2000–2003 гг., многие инвесторы полагали, что реальная ожидаемая доходность много лет будет ниже долгосрочной средней, составляющей примерно 7 %. Подобная уверенность подтверждалась долгосрочными процентными ставками по казначейским бумагам, которые были ощутимо ниже средних (7,1 % в период с 1959 по 1999 г. и 6,5 % в период пузыря с 1995 по 1999 г.).

Это заставило инвесторов использовать все доступные возможности повышения доходности без чрезмерного увеличения риска. Они в массовом порядке обратились к так называемым альтернативным инвестициям вроде хедж-фондов, недвижимости, прямых инвестиций, венчурного капитала, нефти и т. п. Иными словами, это было бегство в такие активы, которые никогда бы широко не использовались, не упади ожидаемая доходность традиционных акций и облигаций так низко. В результате разделение беты и альфы стало более привлекательной стратегией, чем во времена, когда можно было заработать в обычных секторах.

* * *

В следующих двух главах представлены реальные примеры того, к чему привело изменившееся восприятие. Первый пример – это простое разделение управления альфой и бетой, предложенное известным облигационным менеджером Биллом Гроссом в 1986 г. практически сразу после появления базовых концепций. Второй пример показывает, как Марвин Дамсма изменил портфель Amoco в том направлении, которое он давно считал оптимальным. Третий пример (из Barclays Global Investors) демонстрирует, насколько сложным может быть процесс разделения альфы и беты. После этого мы обратимся к еще одной методологии, которая также направлена на разделение альфы и беты, однако с другой стороны.

13. Как сделать альфу переносимой«Она превратилась в новую мантру»

Обращение к опыту крупнейшей в мире компании по управлению инвестициями в ценные бумагами с фиксированным доходом в поисках путей повышения доходности портфеля акций может показаться странным. Тем не менее с конца 1980-х гг. Pimco Investment Management из Ньпорт-Бич, штат Калифорния, предлагает именно инструменты повышения доходности фондового рынка. Руководит компанией тот самый Билл Гросс, которого за его достижения величают «королем облигаций»{115}.

Стратегия Pimco под названием StocksPLUS приносит с конца 1980-х гг. стабильную альфу, или более высокую, чем индексный фонд S&P 500, доходность без увеличения риска. Даже в самые худшие моменты медвежьего рынка 2000–2002 гг. стратегия Pimco опережала S&P 500 на 150 базисных пунктов до вычета вознаграждения и на 120 базисных пунктов после вычета.

Насколько мне известно, этот продукт – первый среди тех, что предполагают поиск альфы за пределами основных активов фонда. Стратегия StocksPLUS генерирует альфу путем активного управления облигационным портфелем. На современном жаргоне говорят, что StocksPLUS «переносит» альфу с облигационного портфеля на индексный фонд S&P 500, а альфу называют «переносимой», впрочем, в самой Pimco такая терминология не в ходу.

StocksPLUS генерировала положительную альфу в четырех из пяти трехлетних периодов с июля 1989 по сентябрь 2005 г. В течение десятилетия, завершившегося в сентябре 2005 г., StocksPLUS превосходила S&P 500 на 50 базисных пунктов в год после вычета вознаграждения, при этом совокупная доходность демонстрировала 99,9 %-ную корреляцию с S&P 500. Волатильность двух портфелей была практически идентичной. Месячное стандартное отклонение доходности StocksPLUS составляло 4,49 %, а S&P 500 – 4,44 %.

StocksPLUS начиналась с малого. К 1995 г. всего пять клиентов держали в фонде суммарно $1 млрд. К 2000 г. число участников выросло в четыре раза, а активы под управлением увеличились в 10 раз. По последним данным фонд управляет 27 портфелями, а его активы составляют $18 млрд, включая $1 млрд во взаимном фонде открытого типа – минимальный размер доли для институтов составляет $5 млн.

* * *

Мог ли кто-нибудь представить себе такое необычное сочетание? Стратегия StocksPLUS берет начало с замечания, брошенного мимоходом Майроном Шоулзом, который был в середине и конце 1980-х гг. одним из директоров Pimco. Шоулза поразила концентрация талантов в сфере управления портфелями облигаций в Pimco, и он сказал Гроссу, что такая эффективная команда вполне могла бы применить свой талант и в других областях, не ограничиваясь простыми стратегиями управления портфелями бумаг с фиксированным доходом.