Разумный инвестор. Полное руководство по стоимостному инвестированию

По состоянию на май 2000 г. акции корпорации Commerce One обращались на фондовом рынке менее года (с июля 1999 г.). В первом годовом отчете эта компания, занимающаяся созданием интернет-бирж для соответствующих подразделений компаний, указала, что ее активы составляют $385 млн, и заявила о чистых убытках в размере $63 млн при лишь $34 млн выручки. Курс акций этой крошечной компании с момента IPO вырос примерно на 900 %, а ее рыночная капитализация составила $15 млрд. Была ли компания переоценена? «Да, у нас большая рыночная капитализация, – пожимал плечами генеральный директор Commerce One Марк Хоффман, отвечая на вопросы журналистов, – но у нас блестящие перспективы на рынке. Аналитики считают, что в текущем году наша выручка составит $140 млн. А в прошлом наша выручка была больше ожидаемой».

Слова Хоффмана вызывали ряд вопросов:

• Если компания Commerce One теряет $2 на каждом $1 продаж, то при увеличении выручки вчетверо (как предсказывали «аналитики») не вырастут ли в такой же пропорции и ее убытки?

• Какую «ожидаемую выручку» и насколько удалось превысить компании Commerce One «в прошлом»? И о каком «прошлом» идет речь?

На вопрос начнет ли компания получать прибыль, Хоффман с готовностью ответил: «Без сомнения, мы можем стать прибыльным бизнесом. Мы планируем получить прибыль в четвертом квартале 2001 г. Аналитики считают, что в этом году выручка составит $250 млн».

Ох уж эти аналитики! «Мне нравится Commerce One на данном этапе развития, потому что она растет быстрее, чем Ariba (ближайший конкурент компании, стоимость акций которого также превышала выручку почти в 400 раз), – говорила Дженет Синг, аналитик инвестиционного банка Wasserstein Perella. – Если такие темпы роста сохранятся, в 2001 г. рыночная стоимость компании превысит объем продаж в 60–70 раз». (Читай: акции некоторых компаний переоценены даже больше, чем акции Commerce One, поэтому акции Commerce One – дешевые[405].)

Другая компания, которая привлекла наше внимание, – Capital One Financial Corp., эмитент кредитных карт MasterCard и Visa. С июля 1999 г. по май 2000 г. ее акции упали в цене на 21,5 %. Однако общая стоимость активов компании достигала $12 млрд, а выручка в 1999 г. составила $363 млн (на 32 % больше, чем в 1998 г.). При рыночной стоимости около $7,3 млрд акции компании торговались в 20 раз дороже ее чистой прибыли. Впрочем, и у Capital One не все шло гладко – компания немного увеличила свои резервы (имея в виду возможные проблемные долги), несмотря на то, что в периоды рецессии дефолтные ставки обычно резко увеличиваются. Рынок отреагировал мгновенно: потенциальные проблемы отразились на цене акций.

Что же произошло дальше? В 2001 г. выручка Commerce One составила $409 млн. К сожалению, чистый убыток компании достиг $2,6 млрд ($10,30 на акцию). А Capital One с 2000 по 2002 г. получила почти $2 млрд чистой прибыли. На протяжении этих трех лет курс ее акций упал на 38 % (не больше, чем фондовый рынок в целом). А вот компания Commerce One потеряла 99,7 % стоимости[406].

Вместо того, чтобы слушать Хоффмана и его приверженцев, трейдерам следовало обратить внимание на честное предупреждение, которое содержалось в годовом отчете компании за 1999 г: «Компания никогда не была прибыльной. Скорее всего, в обозримой перспективе она будет нести чистые убытки и рискует навсегда остаться убыточной».

Пара 4. Palm и 3Com

2 марта 2000 г. корпорация 3Com (производство оборудования для компьютерных сетей) продала на фондовом рынке 5 % акций своей дочерней компании Palm, Inc. Оставшиеся 95 % акций Palm должны были быть распределены среди акционеров 3Com в течение нескольких месяцев. На каждую акцию 3Com инвесторы должны были получить 1,525 акции компании Palm.

Таким образом, инвесторы могли получить 100 акций компании Palm двумя способами: попытаться купить акции при IPO или купить 66 акций компании 3Com и подождать, когда на них можно будет получить акции Palm. Получив 1,5 акции Palm на каждую акцию 3Com, в итоге они получили бы 100 акций новой компании, оставаясь владельцами акций 3Com.

Но кому хотелось ждать несколько месяцев? В тот момент расклад был такой: 3Com боролась против конкурента – гиганта Cisco, а Palm занимала лидирующие позиции в «горячем» секторе – производстве карманных персональных компьютеров. Поэтому акции Palm в первый же день торгов взлетели на 150 % – с $38 (цена IPO) до примерно $95,06 на момент закрытия. Таким образом, цена акций превысила прибыль компании за последние 12 месяцев более чем в 1350 раз.

В тот же день цена акций корпорации 3Com упала с $104,13 до $81,81. Какой же должна была быть цена закрытия акций 3Com, учитывая цену акций Palm? Арифметика проста:

• в соответствии с договоренностью за каждую акцию 3Com акционеры должны были получить 1,525 акции компании Palm;

• цена закрытия акций Palm составила $95,06;

• 1,525 × $95,06 = $144,97.