Чужие уроки - 2008

Главная особенность CDO заключена в чрезвычайной сложности точной оценки риска капиталовложений. В качестве залога под этим инструментом выступают пакеты долговых обязательств, выписанных, в свою очередь, под другой залог ипотечных кредитов самого различного качества - от высокой степени надежности до безнадежных subprime. Поскольку структура CDO подобна многослойному пирогу, докопаться до агрегатной меры инвестиционного риска практически невозможно, и приходится полагаться на структурирование CDO, которое осуществляет эмитент - в этом случае сам Bear Stearns.

Bear Stearns разделял свои финансовые инструменты на три транша: senior notes, junior notes и equity notes3. Последние обладали той самой сказочной доходностью под 20%, которую рекламировала Жанна Флейшхакер, и в кулуарах назывались «токсичными отходами» (toxic waste). В случае дефолта по обязательствам CDO приоритетом на компенсацию обладали senior notes, за ними обслуживались junior notes, а equity notes получали что бог пошлет. Соответственно, «токсичные отходы» подлежали впариванию пенсионерам и остальной «ботве», а senior notes приберегли для уважаемых клиентов - тех самых JP Morgan Chase да Citibank сотоварищи.

На поверхности все выглядело благопристойно, потому-то коллеги Bear Stearns и повелись - отоварились CDO по самые амбарные не балуйся. Для передачи масштаба спекуляций достаточно сказать, что только в 2006 году два помянутых выше фонда Bear Stearns подписали CDO на сумму в 316 миллиардов долларов!

Проблема заключалась и в том, что инвесторы вкладывали деньги в инструменты с определенными риском и вознаграждением, а не в активы, подлежащие этим инструментам. Тем более таковые активы имели два уровня (облигации, а под ними еще и ипотечные кредиты). Как следствие, ни о какой реальной оценке риска говорить не приходится: все целиком и полностью зависит от качества модели и методики измерений, которые Bear Stearns использовал для оценки рисков и вознаграждений всех траншей своих CDO.

В начале лета 2007-го выяснилось: Bear Stearns поработал на славу. Ипотечные кредиты, которые лежали в основании пирамиды CDO, оказались все сплошь и рядом subprime. 3,2 миллиарда долларов, которые Bear Stearns великодушно выделил из загашника для успокоения «красных воротничков», показались внезапно прозревшей финансовой элите Америки возмутительным издевательством, поскольку кто-кто, а уж она-то знала о реальных размерах эмиссии!

Полагаю, теперь ясно, почему 15 марта 2008 года на выручку Bear Stearns не пришел никто, кроме Федерального резерва, непосредственного демиурга финансово-виртуального Ада, в который угодила Америка.

Бойня в День святого Патрика

Теперь об объективных признаках наступающей финансовой катастрофы. Первое и самое верное ее проявление - беспрецедентно (с 1987 года) иррациональное поведение стада инвесторов. Врач, которому приводят пациента с подозрением на кровоизлияние в мозг, первым делом проверяет адекватность неврологических реакций. Стучит молоточком по коленкам, оценивает координацию движений. Но после изничтожения Bear Stearns массовые реакции на Уолл-стрит утратили остатки адекватного поведения.

Под колоссальным нажимом со стороны разъяренных инвесторов Bear Stearns, лишившихся в одночасье своих сбережений и обрушивших на суды лавины исков, JP Morgan Chase 24 марта 2008 года заявил о пересмотре условий поглощения и повышении цены с 2 долларов за акцию до 10. Реакция рынка - неистовый энтузиазм: Доу Джонс взмывает вверх на 187 пунктов! В припадке экзальтированной истерии никто не обращает внимания на детали сделки: дополнительным условием для повышения цены с 2 до 10 долларов JP Morgan Chase выдвигает приобретение 39,9% акций Bear Stearns немедленно, то есть до обязательного по закону всеобщего голосования на собрании акционеров! На глазах всего честного народа происходит беспрецедентное попрание не только всех норм приличия, но и элементарной законности, однако рынок прет вверх!

О том, чтобы подсчитать, что за последнюю неделю на сделке с Bear Stearns капитализация JP Morgan Chase повысилась на 20 миллиардов долларов (!), а потому увеличение цены поглощения - всего лишь циничный маскарад, не идет даже речи.

В тот же понедельник проходит информация: продажи старых домов в Америке возросли в январе выше ожидания аналитиков, и рынок приветствует это событие! Никому в голову не приходит, что рост продаж старых домов в условиях ипотечного кризиса - дурной знак. Через два дня негативный характер информации подтверждается статистикой: покупки новых домов в январе сократились на 11,4% - цифра, не имевшая прецедента в истории. Что делает рынок? Замирает в задумчивости, даже не собираясь обваливаться!

Не будем забывать, что все эти не адекватные реакции протекают на фоне жуткой макроэкономической динамики:

· доведение Федеральным резервом ставки рефинансирования до минимума при одновременном обесценивании национальной валюты и эмиссии колоссальных партий ничем не обеспеченных бумажных денег;