Теоретические основы инвестиций в акции, облигации и стандартные опционы

Данная фраза заблаговременно готовит читателя к тому, что предложенная модель недостаточно строга и имеет спорные положения.

При обосновании модели автором САРМ были сформулированы следующие основные допущения (постулаты):

Инвесторы осуществляют оценку инвестиционных качеств портфелей, основываясь на сравнении их МО и СКО доходностей за период владения.

Инвесторы при выборе между двумя портфелями предпочтут тот, который при прочих равных условиях обеспечивает наибольшее значение МО доходности.

Инвесторы при выборе между двумя портфелями предпочтут тот, который при прочих равных условиях имеет наименьшее СКО доходности.

При желании инвестор может купить часть акции.

Существует безрисковая ставка, по которой инвестор может купить безрисковый актив и взять кредит по этой ставке.

Налоги и операционные издержки несущественны.

Для всех инвесторов период вложения одинаков.

Безрисковая ставка одинакова для всех инвесторов.

Информация свободно и незамедлительно доступна для всех инвесторов.

Инвесторы одинаково оценивают МО, СКО и ковариации доходностей активов.

В данном перечне в свете изложенного выше к явно нереалистичному (по мнению автора монографии), прежде всего, необходимо отнести допущение под № 5 (см. п. 1.7). Однако в портфельной теории считается, что принятие перечисленных допущений позволяет сконцентрироваться на том, что произойдёт на рынке, если инвесторы будут поступать одинаково. Исследуя коллективное поведение всех инвесторов на рынке, появляется возможность для выявления характера конечной равновесной зависимости между МО и СКО доходности каждого актива [1].

На начальном этапе инвестиционного процесса инвесторы анализируют качество ценных бумаг и определяют структуру касательного портфеля. В итоге согласно принятым допущениям все инвесторы выбирают одинаковую структуру касательного портфеля [1]. Это свойство модели САРМ называют теоремой разделения:

«Оптимальная для инвестора комбинация совокупности рискованных активов не зависит от его предпочтений относительно МО и СКО доходности».

Данную так называемую теорему в свою очередь также следует отнести к одному из допущений (постулату), поскольку без основательной доказательной базы утверждается не очевидное: все инвесторы должны действовать единообразно, т. е. выбрать в определённой пропорции одни и те же активы в качестве кандидатов для включения их в портфель. Как следствие, спекулянт, рациональный и осторожный инвесторы должны иметь одинаковые по структуре портфели рискованных активов, что вряд ли может соответствовать действительности.

В [5] отмечается, что на рынке США действуют около 100 тыс. постоянно работающих высококвалифицированных профессиональных аналитиков и трейдеров, в то время как основных видов акций около 3–х тыс. При этом аналитики и трейдеры склонны специализироваться на акциях в определённой отрасли промышленности, а их портфели содержат примерно 30 видов акций. Аналитики институциональных инвесторов управляют портфелями, как правило, в рамках «одобренных списков» активов (списков ценных бумаг, которые институциональный инвестор считает достаточно перспективными для включения в свой портфель) [1]. По этим причинам гипотеза о том, что все инвесторы должны выбрать одни и те же активы в качестве кандидатов для включения в портфель, а, следовательно, и одинаковую структуру касательного портфеля, представляется нереалистичной.

Данный факт подтверждается и в [1, с.884]: «В последние годы управление инвестициями стало очень специализированным. Менеджеры предпочитают ограничивать круг своих интересов не только определёнными классами финансовых активов (такими, например, как акции или облигации), но и определёнными типами ценных бумаг внутри данных классов. Такой специализации отдаёт предпочтение большинство менеджеров, работающих на внутреннем рынке обыкновенных акций. Например, многие менеджеры предпочитают работать только с акциями молодых растущих компаний. Другие менеджеры предпочитают работать только с определёнными отраслями экономики, такими, например, как здравоохранение. Такая специализация называется инвестиционным стилем».