DeFi и будущее финансов. Как технология децентрализованных финансов трансформирует банковскую систему

Рис. 6.9. Механика арбитража с помощью dYdX

Основными производными инструментами на бирже dYdX являются бессрочные фьючерсы на ETH и BTC. Кроме того, на момент написания этой книги dYdX предлагала еще 11 фьючерсов на другие криптовалюты. От традиционного фьючерсного контракта бессрочный фьючерс отличается отсутствием срока действия. Заключая бессрочный фьючерсный контракт, инвестор делает ставку на будущую цену актива. Позиция по фьючерсу может быть длинной или короткой, с кредитным плечом или без него. Такой контракт использует индексную цену, основанную на средней цене базового актива на основных биржах[76]. Инвестор вносит маржинальное обеспечение и выбирает направление и размер кредитного плеча. В зависимости от спроса инвесторов контракт может торговаться с премией или дисконтом относительно индексной цены (BTC).

Благодаря ставке финансирования, выплачиваемой одной стороной контракта другой стороне, цена фьючерса остается близкой к индексу. Если фьючерсный контракт торгуется с премией относительно индекса, ставка финансирования является положительной и держатели длинных позиций платят держателям коротких. Величина ставки финансирования является функцией разницы между ценой и индексом. Аналогичным образом, если контракт торгуется с дисконтом, держатели коротких позиций платят держателям длинных. Ставка финансирования побуждает инвесторов открывать позиции, противоположные большинству, чтобы поддерживать цену контракта близкой к индексу[77]. Пока поддерживается требуемый уровень маржи, инвестор всегда может закрыть позицию, получив ее номинальную стоимость за вычетом отрицательного баланса на маржинальном счету.

Как и традиционный фьючерсный контракт, бессрочный фьючерс предусматривает две маржи: начальную и поддерживающую. Предположим, начальная маржа составляет 10 %. Это означает, что инвестор должен внести залог (или собственный капитал) в размере 10 % от стоимости базового актива. Длинная позиция по фьючерсному контракту позволяет инвестору приобрести в будущем актив по заданной цене. Если рыночная цена вырастет, инвестор сможет купить актив по цене ниже рыночной, и его прибыль будет определяться разницей между рыночной ценой и ценой контракта. Короткая позиция работает аналогично за исключением того, что инвестор соглашается продать актив по фиксированной цене. Если рыночная цена упадет, инвестор сможет купить актив на открытом рынке, а затем продать его по более высокой цене, оговоренной в контракте. Прибыль в данном случае будет определяться разницей между ценой контракта и рыночной ценой.

Риск заключается в том, что цена будет двигаться против открытой инвестором позиции. Например, если инвестор открывает длинную позицию с 10 %-ной маржой, а рыночная цена падает на 10 %, то залоговое обеспечение будет потеряно, потому что разница между покупкой по цене контракта и продажей на открытом рынке (с убытком) сводит на нет стоимость залога. Следует подчеркнуть, что фьючерсы отличаются от опционов. Если цена базового актива движется не в ту сторону, владелец опциона может просто уйти: исполнение опциона является добровольным – именно поэтому он и называется опционом (от англ. option, право выбора), и ни один трейдер не будет исполнять опцион с гарантированным убытком. Фьючерсы же являются обязательствами, поэтому в традиционных биржах имеются механизмы, которые стараются свести к минимуму вероятность дефолта держателя контракта при убыточной позиции.

Основным инструментом минимизации такого риска является поддерживающая маржа. Допустим, поддерживающая маржа составляет 5 %. Если на традиционной фьючерсной бирже цена падает на 5 %, инвесторы должны внести дополнительное залоговое обеспечение, чтобы вернуть его к уровню 10 %. Если этого не происходит, биржа ликвидирует позицию. Похожий механизм существует в системе dYdX, но у него есть несколько важных отличий. Во-первых, если уровень обеспечения позиции упадет до 5 %, хранители инициируют ее ликвидацию, забрав оставшийся залог в качестве вознаграждения. Во-вторых, ликвидация происходит почти мгновенно. В-третьих, не существует никакой централизованной биржи. В-четвертых, контракты dYdX являются бессрочными, в то время как традиционные биржевые контракты обычно предусматривают фиксированную дату исполнения[78].

Рассмотрим следующий пример. Пусть ценовой индекс BTC составляет 10 000 USDC/BTC. Инвестор открывает длинную позицию с кредитным плечом, депонируя 1000 USDC в качестве маржи (залога). Если цена BTC увеличивается на 5 %, прибыль инвестора составит 500. Поскольку инвестор вложил только 1000, норма прибыли равна 50 %, или (1000–500)/1000.