Стоимостное инвестирование. От Грэма до Баффета и далее

Компания с полностью амортизированным заводом может отчитываться о более высокой прибыли, чем конкурент, только что построивший новый завод. Но если конкурент использовал средства разумно, то, скорее всего, производство у него более современное и эффективное. Десять лет расходов на рекламу не отражаются в балансе, но создают определенную ценность бренда, если компания знает, как ее использовать. Шлоссы ищут потенциал восстановления компаний. Акции, которые они покупают, стали дешевыми не просто так. Успех этих инвесторов зависит от того, смогут ли они оценить степень правоты рынка. Они не пытаются проникнуть внутрь бизнеса, знать его деятельность лучше, чем руководство. Они не претендуют на такую экспертизу и не стремятся к ней. Свои суждения они основывают на обширном и глубоком инвестиционном опыте.

Поскольку Шлоссы в этом бизнесе уже долго, им приходилось корректировать свои критерии по мере изменения рыночных условий. Когда рынки дороги, подход к определению дешевизны должен быть более гибким. Если некоторые стратегии, например инвестирование в обанкротившиеся облигации, становились популярными, они уходили в другие области. Подобно многим великим спортсменам и некоторым другим стоимостным инвесторам, они дожидались выигрышной ситуации. Основные принципы при этом не менялись: покупай дешевые акции и держи их до тех пор, пока они не восстановятся. Но в остальном они готовы были принять то, что предлагает им рынок. Исходя из того, что если решение о покупке правильно и акции достаточно дешевые, то произойдет что-то хорошее.

Отслеживание

Шлоссы шутят, что ходят на корпоративные ежегодные собрания, если они проводятся не дальше 20 кварталов от их офиса. Инвесторы работают в центре Манхэттена (того, что в Нью-Йорке, а не в Канзасе), поэтому это ограничение не столь жесткое, как может показаться на первый взгляд. Когда они все же приходят, то держатся особняком, в стороне от толпы аналитиков и инвестиционных менеджеров.

Когда-то они держали акции Asarco, компании по добыче и выплавке меди. Придя на собрание, они обнаружили, что зал полон. При ближайшем рассмотрении оказалось, что среди присутствующих были жены директоров, служащие, представители фирмы по связям с инвесторами. Излишне говорить, что никто из них не распознал дешевых акций. В этом случае компания все же восстановилась от падения цен, и в конечном итоге ее выкупила Grupo Mexico.

Шлоссы держат позицию в среднем четыре-пять лет, и у них есть время, чтобы лучше узнать компанию. Они изучают все ее квартальные отчеты. Но они не зацикливаются на ежедневных колебаниях цен, незапланированном приросте или снижении прибыли в два цента на акцию. Их подход, как мы уже говорили, минималистский. Если компания объявляет о приобретении, которое они считают глупым, то это может стать поводом для беспокойства и продажи акций. Они ориентированы на компании, не относящиеся к быстро меняющимся отраслям, где технологические инновации могут подорвать стоимость за несколько недель, а то и дней, поэтому могут позволить себе сидеть и ждать.

Они не совсем пассивны. Начав с поиска дешевых акций снизу вверх и купив их, они начинают анализировать другие компании в отрасли, выясняя, дешевы ли они также и по каким причинам. Возможно, одна из них будет лучшим вложением, чем первоначальное приобретение. Возможно, она качественнее, у нее выше норма прибыли или ниже уровень долга. Если это так, то они могут купить более качественную компанию, при условии, что еще смогут воспользоваться депрессивным состоянием отрасли.

Когда покупать и продавать

Идея о том, чтобы купить акции, которые достигли дна, – фантазия. Ни пики, ни падения, ни среднее между ними предсказать невозможно. Чаще всего стоимостные инвесторы начинают покупать акции на пути вниз. Разочарование или сниженные ожидания в ближайшее время не исчезнут, и на момент первоначальной покупки инвестора еще не все владельцы отчаялись. Если это происходит ближе к концу года, то продажи с целью воспользоваться налоговыми вычетом могут еще больше снизить цену. Поскольку стоимостные инвесторы понимают, что «ловят падающий нож», используя отраслевое клише, то, скорее всего, будут выкупать позицию поэтапно. Для таких знаменитостей, как Уоррен Баффетт, это не так просто сделать. Как только становится известно, что Berkshire Hathaway покупает акции, они взлетают в цене. По рассказу Уолтера Шлосса, с этой проблемой столкнулся и Грэм. Он назвал заинтересовавшую его компанию своему коллеге-инвестору за обедом, а когда вернулся в офис, цена выросла настолько, что он не смог купить, не нарушив дисциплину стоимостного метода. Это одна из причин, по которой Шлоссы мало общаются.