Стоимостное инвестирование. От Грэма до Баффета и далее

Ограниченный географический охват инвестиций позволяет Paradigm Capital постоянно общаться с руководством. Хуммел не смущается высказывать им свое мнение, если считает, что деятельность нуждается в улучшении. Из-за низкой эффективности управления часто возникают привлекательные возможности для покупки, даже в компаниях, в которых Paradigm Capital уже является акционером. С компаниями Хуммел предпочитает сотрудничать, действовать убеждением, а не силой, что более характерно для традиционных активных инвесторов. При необходимости Paradigm устанавливает контроль над компаниями и назначает туда новых людей, талантливых управленцев. В таких случаях успех основан на способности Paradigm находить на местах способных менеджеров, что стало возможным благодаря ее географической сфокусированности.

Важнейшей составляющей успеха Paradigm Capital Хуммел считает концентрированный портфель. 75 % портфеля занимают около десяти позиций, каждая из которых составляет около 6–12 % фонда. Эти крупные позиции, как правило, удерживаются в течение длительного времени. Прежде чем инвестировать, Хуммел должен тщательно ознакомиться с коммерческой деятельностью и руководством этих компаний. Остальные 25 % состоят из примерно десяти перспективных позиций, к которым присматриваются, некоторых вложений в расчете на будущие события, денежных средств. После первоначальной покупки перспективные разведывательные позиции тщательно изучаются, устанавливаются отношения с руководством, проводится оценка его качества. Лишь некоторые из них становятся полноценными позициями – это решение в значительной степени основано на оценке ожидаемой доходности.

Процесс отбора таких исследовательских позиций начинается с выдвижения идей (50–70 идей в год), из которых предварительный отбор проходят около 20. Каждый из пяти аналитиков Paradigm изучает от четырех до шести из этих 20 идей, в зависимости от своей отраслевой или иной специализации. Отсев происходит, пока на каждого аналитика не останется по одной компании. Их покупают в качестве разведывательных позиций, причем за каждой следит аналитик, который ее рекомендовал. В конце концов, после обсуждения всеми специалистами, они либо отсеиваются, либо становятся одной из основных позиций в портфеле. Компании, которые не попали в основной портфель, добавляются в библиотеку целевых компаний, которые являются кандидатами на быструю покупку в случае падения цены.

Важную роль в инвестиционной философии Хуммела играет управление рисками. Оно осуществляется через требования к запасу прочности инвестиций. Также используется диверсификация. В периоды повышенной уязвимости рынка, когда высоки цены и доверие инвесторов, Хуммел дополнительно снижает рыночный риск с помощью деривативов, которые в таких условиях часто доступны по относительно низкой цене. В такие периоды Paradigm Capital также держит денежные средства или схожие с ними арбитражные позиции, а также позиции, ориентированные на события, чья доходность выше денежной. Paradigm Capital считает, что у нее нет компетенций в определении будущего движения валют, и поэтому хеджирует все позиции, не связанные с евро, – а для зарубежных американских инвесторов хеджирует общий валютный риск между евро и долларом. Как следствие, стратегия стоимостного инвестирования Paradigm Capital в сочетании со строгими принципами управления риском обеспечивает доходность с низкой степенью корреляции с рыночной доходностью.

Своих преимуществ Paradigm Capital достигает за счет дисциплинированных, глубоких фундаментальных исследований. Общая стратегия компании заключается в поиске среди ограниченной выборки: (1) хороших предприятий с (2) качественным менеджментом, (3) хорошим корпоративным управлением и (4) конкурентными преимуществами или (5) активами по выгодным ценам. Благодаря такому целенаправленному подходу доходность инвестиций Хуммела значительно превышает рыночную без использования финансового рычага. Традиционные принципы стоимостного инвестирования – искать качество и разбираться в том, что покупаешь, – все еще актуальны в Европе как никогда. Дисциплина, сфокусированность, специализация и упорный труд в сочетании с тщательным управлением рисками сослужили хорошую службу Paradigm Capital и ее инвесторам.

Сет Кларман