Стоимостное инвестирование. От Грэма до Баффета и далее

Термин «дисконтирование» подразумевает, что мы предпочитаем иметь доллар сегодня, чем обещание – даже железную гарантию – доллара когда-нибудь в будущем.

Банк, как и другие организации, привлекающие средства, заплатит нам проценты, если мы дадим им доллар. Через год при простой процентной ставке 8 % банк вернет нам 1,08 доллара. При 8 % простых процентов 1,08 доллара через год эквивалентны 1 доллару сегодня; иными словами, 1 доллар – это приведенная стоимость 1,08 доллара через год, дисконтированная по ставке 8 %. Алгебра здесь элементарная: 1,00 $ × (1 + 0,08) = 1,08 $; 1,08 $ × (1 / (1 + 0,08)) = 1,00 $. Выражение (1 / (1 + 0,08)) – это коэффициент дисконтирования. Коэффициент дисконтирования можно понимать как обратный эквивалент процентной ставки. Это ставка, по которой будущие деньги уменьшаются для определения их текущей стоимости. Как и в случае с процентной ставкой, часть коэффициента дисконтирования компенсирует инвестору инфляцию, а часть – риск и готовность расстаться с деньгами.

При ставке 8 %, начисляемой ежегодно, через два года доллар, размещенный сегодня, будет стоить: 1 $ × (1 + 0,08) × (1 + 0,08) = 1,164 $. И наоборот, приведенная стоимость доллара, гарантированная нам через два года при ставке дисконтирования 8 %, имеет приведенную стоимость: 1 $ × 1 / (1,08) × 1 / (1,08) = 0,857 $. Приведенная стоимость будущего денежного потока уменьшается тем больше, чем дольше нам приходится его ждать. Эта взаимосвязь отражает временную стоимость денег. В сочетании с правильными вычислениями эта концепция позволяет нам преобразовать целый ряд будущих стоимостей в их сегодняшнюю стоимость. Две переменные, которые нам нужны, – это время, которое почти всегда выражается в годах, и другая переменная, которую мы назвали как процентной ставкой, так и коэффициентом (ставкой) дисконтирования. Оба термина относятся к ставке, при которой люди будут добровольно выделять средства для приобретения рассматриваемого актива. Другие названия этого понятия, более или менее эквивалентные первому, – это ставка доходности (сколько требует инвестор) и стоимость капитала (сколько пользователь средств должен заплатить за них). Общее уравнение приведенной стоимости одного доллара, полученного в будущем, таково:

PV = 1 $ × 1 / (1 + R)^T,

где R – годовая стоимость капитала (или ставка доходности), выраженная в процентах, а T – количество лет до выплаты, при этом текущее время равно 0.

Посмотрим, как это работает с облигацией. Мы покупаем 10-летнюю государственную облигацию номинальной стоимостью 1000 долларов, которая, скажем для простоты, приносит нам 80 долларов в конце каждого года. В конце 10-го года государство также погашает основную сумму. Какова текущая стоимость облигации при таком потоке платежей? Если наша ставка доходности составляет 8 %, то текущая стоимость в точности равна номинальной стоимости 1000 долларов. Вычисления таковы:

Коэффициент дисконтирования = 1 / (1 + R)^T; R = 8 %.

Все выглядит идеально, потому что предусмотренные процентные платежи по облигации в размере 8 % идентичны ставке доходности, которую мы ожидаем или можем получить от эквивалентных инвестиций куда-либо еще. Но предположим, что после выпуска облигации процентные ставки по такого рода инвестициям увеличатся до 9 %. Это и станет нашей требуемой ставкой доходности: мы не хотим получать меньше, чем остальные. Что произойдет с приведенной стоимостью облигации? Единственное изменение состоит в том, что R теперь равняется 9 %, но, как следствие, приведенная стоимость облигации падает на 64 доллара.

Коэффициент дисконтирования = 1 / (1 + R)^T; R = 9 %.

Единственная разница между термином приведенная стоимость и почти идентичным выражением чистая приведенная стоимость заключается в том, что чистая приведенная стоимость включает первоначальный поток, то есть деньги, вложенные в нулевой год. В первом примере мы платим 1000 долларов за облигацию, что представляет собой отрицательный поток, не уменьшенный коэффициентом дисконтирования, потому что это происходит сегодня. Чистая приведенная стоимость денежных потоков будет равна нулю – это означает, что мы получаем обратно приведенную стоимость наших текущих затрат. Если процентные ставки поднимутся до 9 %, а мы по-прежнему будем настаивать на выплате 1000 долларов за облигацию с купоном 80 долларов, то чистая приведенная стоимость инвестиций окажется отрицательной, ведь мы вернем средства с приведенной стоимостью лишь в 935,82 долларов. Одно из основных правил инвестирования – не делать инвестиции, у которых чистая приведенная стоимость меньше нуля.

Глава 4 Оценка активов: от балансовой стоимости до восстановительной стоимости